World Stock Indexes

martes, 30 de diciembre de 2014

¿Qué impacto tiene realmente el Petróleo en el Merval?

¿Qué impacto tiene realmente el Petróleo en el Merval?


Para esperar un piso del Merval, ¿deberemos esperar un piso en el Petróleo? Una visión de la correlación entre el Merval (y sus principales acciones petroleras) y el crudo en los últimos años. 

Escribe: Julián Yosovitch

La gran caída del petróleo en los últimos meses ha asustado al todo el mercado internacional y sobre todo a inversores y accionistas de compañías del sector. El Merval siempre ha tenido un gran componente petrolero y los precios del crudo terminan impactando de una u otra manera en los precios de las acciones locales.

Obviamente es importante preguntarse qué puede pasar con el Merval viendo la enorme debilidad que ha mostrado el crudo y que aun sigue sin poder revertir y por ende, esta situación terminaría golpeando fuerte a las acciones locales relacionadas con el petróleo y seguramente a las demás acciones también ya que estas se verían arrastradas por el potencial  sell-off de las acciones petroleras.

Sabiendo que entre Tenaris, YPF y Petrobras obtendremos el 50% del Merval, analizamos las correlaciones desde el punto de vista gráfico entre las acciones del sector y del Merval en general.

Tenaris (ADR).
Quizá la acción que mayor correlación tenga respecto del petróleo es Tenaris (ADR).

Vemos que cuando el petróleo hace su techo en 2007, las acciones de Tenaris acompañan el ciclo bajista en todo 2008 hasta alcanzar su piso en 2007, cuando el WTI toca su mínimo de 32 dólares.

Allí, tanto el crudo como Tenaris generan una espectacular recuperación a lo largo de 2009-2001 hasta los 114 dólares por barril.


A partir de allí, el petróleo comienza un largo proceso de lateralización y de igual manera Tenaris pierde su tendencia alcista y en el ultimo ajuste del Petróleo, las acciones de Tenaris fueron muy castigadas, acompañando la debilidad que mostró el crudo.

  
En este sentido podemos ver que efectivamente existe una relación muy grande entre el comportamiento de precios del Petróleo con Tenaris, con lo cual, teniendo en cuenta la importancia de la acción en el Merval es factible seguir considerando el petróleo va a impactar en el futuro del Merval. Ahora bien, nunca estuvo en discusión si el petróleo golpea o no al Merval. La discusión es, ¿Qué tanto golpea el petróleo al Merval?

Petrobras (ADR) 
Para ello es importante seguir analizando las demás acciones del sector y del Merval en su conjunto.
Si vemos el comportamiento de Petrobras (ADR) a lo largo de la historia también podemos apreciar que la acción acompaño el desarrollo del crudo desde 2007 cuando el petróleo hizo su techo en niveles cercanos a 145 dólares, mientras que la acción paso de niveles cercanos a 80 dólares hacia los 10 dólares en 2008-2009. Justamente en 2009 tanto el petróleo como Petrobras logra mostrar una enorme recuperación, continuando con la correlación pero con el detalle que Petrobras comienza su profundo (y actual) bear-market mucho antes que el ajuste del WTI.

Petrobras hace su techo en 2010 en 53 dólares y en ese momento el crudo valía 80 dólares.
El  WTI subió cerca de un 43% entre 80 a 114 dólares en el mismo momento en que Petrobras mostró una caída del 35% pasando de 53 a 34 dólares.

Otros periodos en el que la correlación no funciono fue entre Junio de 2012 y agosto de 2013 en el que el WTI gano un 33% y la acción perdió un 29%.  Posterior a ello, entre agosto de 2013 y Junio de 2014 el crudo perdió 1% mientras que la acción ganó un 6%.

Pero un comportamiento interesante es ver que ocurrió antes de este gran sell off del WTI. El techo de 2014 antes de la caída del petróleo fue en 107 dólares en Junio de este año. Lo interesante es que desde el techo de Junio del petroleo hasta septiembre de 2014, PBR supo subir un 32% mientras que el WTI cayó un 14%

Es decir, el petróleo ya estaba en su ciclo bajista, mientras que PBR no operaba el precio del crudo sino sus propios fundamentals y/o expectativas.

Desde el piso de 2008 de todos los mercados internacionales y emergentes podemos ver que, los periodos de correlaciones se dan entre diciembre de 2008 y noviembre de 2009, entre mayo de 2001 y junio de 2012 y desde septiembre de 2014 hasta la actualidad.

Esto quiere decir que la correlación entre el WTI y PBR no siempre fue perfecta y si bien los precios del crudo golpean a la acción, no es el factor determinante ya que hemos visto que existen periodos en los que el petróleo sube y la acción baja y viceversa. Dado que la correlación no es perfecta, justificar la caída de la acción en base al comportamiento del WTI es una explicación que por momentos se torna coyuntural y no estructural.  Petrobras opera en base a sus propios fundamentos y expectativas y ello seguirá haciendo en el futuro.

La correlación entre el crudo y la acción no ha sido exacta a lo largo de la historia y ello permite especular que la correlación siga sin ser exacta en el futuro y por ende no creemos que sea 100% determinante esperar a que el petróleo haga piso para esperar que finalmente la acción genere su propio piso.



YPF:
Quizá la acción mas importante a analizar de cara al mediano y largo plazo en argentina sea YPF y no es menor ver el grado de correlación que tiene esta acción respecto del petróleo ya que si el bear market del petróleo continua, quizá la acción se vea perjudicada.

Ahora bien, la correlación entre las acciones petroleras y el crudo se ha cumplido bastante bien en el techo de 2007 y en el piso de 2008 incluso hasta la recuperación de 2010-2011. Es allí cuando la correlación se rompe, tanto para YPF como para PBR.

En el caso de YPF vemos que la acción entra en un profundo bear market impulsado por la crisis que rodeaba a la acción producto de la estatización. Claramente en ese momento el mercado no estaba priceando nada respecto del crudo. Entre 2011 y 2012 la acción llego a perder más del 80% de su valor mientras que el WTI se mantuvo casi sin cambios solo bajando un 2%.

Está bien decir que la acción se vio fuertemente perjudicada por el escenario de crisis que vivía y por las amenazas de estatización pero lo llamativo es ver que es lo que ocurre luego de ese evento. Una vez que la estatización queda finalmente concretada y ante un contexto de crisis y escepticismo respecto de YPF, la acción supo subir más de 350% entre noviembre de 2012 y Julio de 2014. En ese periodo el crudo subió 11%.

En ese momento la acción tampoco priceó los cambios en el precio del petróleo sino mas bien cambios de expectativas respecto al cambio de ciclo en 2015.
El único periodo en todo ese escenario en el que si se dio una correlación es a partir del techo de la acción en 41 dólares en julio pasado.




Si bien se puede ver que entre junio y la actualidad tanto la acción como el crudo cayeron un 40% en promedio,  los movimientos de corto plazo no muestran tal correlación.

Entre agosto y septiembre, YPF gano un 20% mientras que el petróleo cayó un 2%. 
La correlación de corto plazo tampoco se evidencia entre octubre y noviembre cuando YPF gano un 13% y el WTI perdió un 11% y en las dos últimas semanas en las que la acción subió un 16% y el petróleo cayó un 2%.

El único periodo de fuerte correlación se da entre septiembre y octubre cuando ambos caen 14% en promedio y en Noviembre y mitad de diciembre cuando los dos caen 30% en promedio.  



Este tipo de trabajo lo hago ya que cuando el mercado cae o sube se buscan en otros factores para explicar tal suba. Este es un trabajo equivocado ya que las historias con las que sube y baja el mercado mutan todo el tiempo.

Hace menos de tres meses todos hablabamos del cambio de ciclo y de las expectativas de cambio a partir de 2015, sin embargo, el mercado por momento se olvido de todo eso y vio que la fuerte baja del WTI coincidia con la caida del Merval.

Me da la sensacion que las acciones mencionadas si tienen un impacto respecto del futuro del WTI aunque no es determinate para especular con un piso o una continuidad alcista. Pese a que el precio del crudo influye en el meercado local, no creo que haya que condicionar el analisis del petroleo para saber si el Merval va a subir o baja ya que las correlaciones no son constantes a traves del tiempo y las historias van mutando en convenciencia al desarrollo de los precios.

Incluso cuando faltan historias para justificar el desarrollo de los precios del mercado, se inventan nuevas historias que permitan especular con una continuidad en los movimientos de los activos financieros.

Un párrafo aparte se merece vaca muerta: Hablar del éxito o fracaso de vaca muerta producto de los precios actuales de petróleo me parece un análisis equivocado dado que este proyecto le llevara varios gobiernos desarrollar dicho yacimiento y deberá analizarse un estudio más estructural y no tan cortoplacista. Es cierto que los precios de crudo demoran el inicio o la entrada de capitales para el desarrollo del proyecto, sin embargo ello no conlleva al fracaso de Vaca muerta.

Conclusión final:
El mercado local está influenciado por los precios del crudo, de eso no hay discusión. La discusión pasa por el impacto global en el mercado local que tenga las posibles variaciones del crudo en el Merval. El Merval en pesos subió más de 450% entre 2012 y 2014 y se ubica hoy en dia un 300% por encima de los pisos de 2118 en Noviembre de 2012. El Merval en pesos supo ganar mas de un 100% desde 2012. Entre noviembre de 2012 y octubre de 2014 el WTI solo subió un 9% y perdió un 40% hasta los valores actuales.

Entre enero de 2011 y Noviembre de 2012, el Merval perdió un 43% de su valor, el Merval en dólares sufrió una baja mayor al 55%, mientras que el WTI solo cayó un 5% y el Merval en dólares sufrió una.

La ponderación del Petróleo en el Merval nunca fue menor al 30% en todo el periodo analizado, ya que Tenaris siempre ocupó un rol importante en la composición del indice, sumado a la participación que agregaban las demás acciones del sector. Es cierto que el 50% del indice esta relacionado con el petroleo es mucho pero en los últimos años también ha sido de esa manera. 

Una caída del petróleo incluso puede ser entendida como una buena noticia para argentina dado que los costos de importación de energía serian más baratos y generarían menores presiones importadoras y menores presiones para el tipo de cambio.

De todos modos me da la sensación que desde 2010, la fortaleza en la correlación de las acciones que impactan en el mercado local (e incuso del mismo Merval) respecto del petróleo, ha quedado debilitada y por ello creo que el futuro del Merval no depende tanto del precio del crudo sino más bien depende de nuestros propios fundamentos y expectativas.   Veamos...